家家悅(603708)

1．事件摘要

2019 年第一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入 38.05 億元，同比增長16.68%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.41 億元，同比增長16.06%；實現(xiàn)歸屬扣非凈利潤 1.32 億元，較上年同期增長 14.14%。經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額為 4.06 億元，較上年同期增長 13.30%。

2 ． 我們的分析與判斷

（一） 大賣場與綜超業(yè)態(tài)貢獻穩(wěn)定， 規(guī)模業(yè)績實現(xiàn)雙增長2019 年一季度公司主營業(yè)務收入 34.86 億元，較上年同期增加4.32 億元，同比增長 14.15%； 歸屬扣非凈利較 2018 年一季度增厚0.16 億元。 報告期內(nèi)公司實現(xiàn)總營業(yè)收入、凈利的穩(wěn)定雙增長。從經(jīng)營業(yè)態(tài)角度來看，大賣場/ 綜合超市/ 百貨店/ 便利店/ 專業(yè)店及其他分別實現(xiàn)營業(yè)收入 16.96/ 16.76/ 0.40/ 0.08/ 0.66 億元，分別實現(xiàn) YOY 22.84%/ 6.53%/ 3.69%/ 85.91%/ 15.80%， 對應分別貢獻營收增量 3.15/ 1.03/0.01/0.04/ 0.09 億元， 總體保持穩(wěn)定增長。 其中便利店實現(xiàn)高速增長， 大賣場和綜合超市依舊占比主營收入的較高比例，分別達到 48.65%/ 48.07%，同時貢獻營收增量單季超過億元，表現(xiàn)較為突出，分別對應 72.99%/23.76%的營收增量。

從地區(qū)角度來看，膠東地區(qū)和山東其他地區(qū)分別實現(xiàn)營業(yè)收入29.65/5.21 億元，分別實現(xiàn) YOY 9.5%/ 50.43%， 對應營收增量2.57/1.75 億元； 其中山東其他地區(qū)營業(yè)收入由于基數(shù)較小增速較快，膠東地區(qū)營收貢獻主營業(yè)務收入的 85.05%，并貢獻 59.56%的主營業(yè)務增量， 占比較為穩(wěn)定。（二）綜合毛利率上升 0.24pct，期間費用率上升 0.39pct公司 2019 年一季度綜合毛利率為 21.78%，相比于 2018 年一季度增加 0.24 個百分點。 從經(jīng)營業(yè)態(tài)角度來看，大賣場/ 綜合超市/ 百貨店/ 便利店/ 專業(yè)店及其他分別實現(xiàn)毛利率 18.42% / 17.64% /13.37% / 21.53%/ 13.29%， YOY 分別為 0.15% / 0.11% / 2.36% /-0.57%/ 0.95% 。分地區(qū)來看，山東其他地區(qū)/ 膠東地區(qū)分別實毛利率 17.98%/ 17.42%, YOY 0.30%/ -0.37%，毛利率小幅上升主要系除便利店之外的其他業(yè)態(tài)毛利的提高以及山東其他地區(qū)毛利的提高。

公司 2019 年一季度期間綜合費用率為 16.99%，相比 2018 年一季度增加 0.39 個百分點， 銷售/管理/財務費用率同比變動分別為+0.04%/-0.16%/+0.51%， 其中管理費用的下降主要與公司改革重塑組織架構，減少管理層次，合伙人機制試點進一步推廣取得成效相關，財務費用增加是由于存款收益及手續(xù)費影響。

（三） 推進網(wǎng)絡布局擴大，專注優(yōu)化顧客服務

2019 年第一季度公司繼續(xù)加強線下網(wǎng)絡的拓展，新開門店 12 家，其中大賣場 6家，綜合超市 3 家，百貨店 1 家，寶寶悅等其他專業(yè)店 2 家， 報告期內(nèi)合并日張家口福悅祥連鎖超市有限公司納入合并報表的已開業(yè)門店 11 家， 報告期末，公司門店總數(shù) 752 家。在強化現(xiàn)有區(qū)域網(wǎng)絡密度的同時，進一步加快了新區(qū)域的網(wǎng)絡布局。同時公司顧客詳細畫像，提供精準化、專業(yè)化的會員服務，增強了顧客的信任度和忠誠度；加快了對無人智能售貨機、人臉識別等新技術的應用，在門店中進一步推廣移動支付、自助收款、人臉識別等新的技術手段，提升顧客的消費體驗，為顧客提供更加高效便捷的服務。

（四） 建設標準化物流網(wǎng)絡體系， 強化供應鏈壁壘

公司堅持“生鮮商品基地直供、雜貨商品廠家直采”的采購模式，在山東全省形成了全覆蓋式的物流網(wǎng)絡體系，形成了商品 2.5 小時到店的配送能力，同時生鮮加工中心、中央廚房、自有工廠等的建設進一步提升了供應鏈能力和生鮮核心競爭優(yōu)勢，供應鏈平臺優(yōu)勢顯著。未來隨著煙臺綜合物流工業(yè)園項目、萊蕪生鮮加工中心維客青島物流中心項目的陸續(xù)投入使用以及張家口綜合產(chǎn)業(yè)園項目的規(guī)劃建設的啟動，公司農(nóng)產(chǎn)品的標準化加工能力將顯著提升，連鎖網(wǎng)點有望快速拓展。公司的供應鏈能力和物流標準化建設兩大核心競爭力被持續(xù)看好。

3．投資建議

我們認為公司在繼續(xù)在擴大線下實體規(guī)模的同時繼續(xù)深度優(yōu)化存量，既形成區(qū)域密集布局、多業(yè)態(tài)聯(lián)動的優(yōu)勢，同時加快新區(qū)域的拓展，擴大全省覆蓋范圍，積極打造面向全國發(fā)展的平臺，建設中央與區(qū)域互補、常溫與生鮮結合，智能聯(lián)動的立體化物流體系，形成“最后一公里”的競爭優(yōu)勢，我們結合公司在一八年年報中提出的2019 年展店計劃（2019 年計劃新開門店 100 家） 、啟動實施 SAP 系統(tǒng)項目的上線打造線上線下一體化的全渠道模式，以及公司整體供應鏈平臺體系（煙臺綜合物流工業(yè)園、萊蕪生鮮加工中心，維客青島物流中心）加速成型，啟動張家口綜合產(chǎn)業(yè)園項目的規(guī)劃建設，我們預測公司 2019/2020/2021 實現(xiàn)營收 147.12/167.60/187.08 億元，凈利潤 4.46/5.34/6.45 億元，對應 PE 27/22/19 倍，對應 PS 0.81/0.71/0.64 倍，給予“推薦評級”。

4．風險提示

業(yè)態(tài)升級不達預期，市場競爭加劇，新區(qū)域拓展及新項目投入的風險等。