中南建設(shè)(000961)

2018年實(shí)現(xiàn)營收401.1億元，同比+31.3%；歸母凈利21.9億元，同比+219.1%；扣非后歸母凈利16.4億元，同比+850.6%；加權(quán)平均ROE同比+9.4pct至13.3%；擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.2元，分紅率12.3%。公司業(yè)績基本符合預(yù)期，盈利規(guī)模質(zhì)量雙豐收，職業(yè)經(jīng)理人助力規(guī)模擴(kuò)張。預(yù)測公司2019-2021年EPS至1.08、1.90、2.46元，維持“買入”評級。

結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化，利潤率改善持續(xù)進(jìn)行

2018年公司順利完成股權(quán)激勵(lì)解鎖目標(biāo)，業(yè)績大幅增長主要源于：（1）房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)收入同比+23%，結(jié)轉(zhuǎn)資源穩(wěn)步增長；（2）結(jié)轉(zhuǎn)毛利率同比+4.9pct至20.5%，帶動綜合毛利率同比+3.0pct至19.6%，創(chuàng)近3年新高。報(bào)告期末公司合并報(bào)表預(yù)收賬款1101.2億元，為2018年總營收的2.7倍，對應(yīng)資源利潤水平不低于上半年結(jié)算項(xiàng)目，保障業(yè)績增長有質(zhì)有量。公司銷售金額口徑的銷售費(fèi)用率0.66%，管理費(fèi)用率1.63%，分別同比下降0.09和0.22pct，管理紅利持續(xù)顯現(xiàn)，為業(yè)績持續(xù)高質(zhì)量增長奠定基礎(chǔ)。

銷售拿地穩(wěn)步傾向一二線城市，布局優(yōu)化加速資源兌現(xiàn)

2018年公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售面積1144.4萬平，同比增長55.6%；實(shí)現(xiàn)銷售金額1466.1億元，同比增長52.2%，繼續(xù)保持全國20強(qiáng)。其中2018年一二線城市銷售面積占比42%，銷售金額占比48%。2018年公司新增建面1595.4萬平，同比增長6.4%；拿地總價(jià)693.4億元，同比增長10.6%；拿地強(qiáng)度為47.3%，同比下降17.8個(gè)百分點(diǎn)；權(quán)益比例降至55.3%；樓面均價(jià)4346元/平，占銷售均價(jià)的33.9%。報(bào)告期末未竣工口徑可結(jié)轉(zhuǎn)資源4325萬平，其中一二線占比約39%，三四線占比約61%，布局優(yōu)化有望持續(xù)加速資源兌現(xiàn)。

高標(biāo)準(zhǔn)業(yè)績要求，激勵(lì)加持不停步

公司2018年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃行權(quán)價(jià)格為6.33元，解鎖條件為2018-2020年歸母凈利潤不低于20.5、39.8、69.9億元，對應(yīng)業(yè)績增速分別為240%、94%、76%。根據(jù)2019年1月18日的公告，控股股東中南城投已完成增持計(jì)劃，累計(jì)增持608.7萬股，占總股本0.16%，增持金額3290.5萬元，均價(jià)為5.41元。我們認(rèn)為高標(biāo)準(zhǔn)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和大股東增持均彰顯公司堅(jiān)定的發(fā)展信心。

規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)行時(shí)，維持“買入”評級

公司中短期看點(diǎn)在于銷售高速增長，拿地穩(wěn)健提升，負(fù)債率平穩(wěn)下降，存量可結(jié)算資源豐富，業(yè)績有望持續(xù)高增長；長期看點(diǎn)在于職業(yè)經(jīng)理人改善公司治理，規(guī)模擴(kuò)張進(jìn)行時(shí)。維持公司2019-2020年EPS為1.08、1.90元的盈利預(yù)測，預(yù)測2021年EPS2.46元。參考可比公司2019年6.8倍的PE估值，我們認(rèn)為公司正處于規(guī)模高速擴(kuò)張期，應(yīng)該享受估值溢價(jià)，2019年合理PE估值水平為9-10倍，目標(biāo)價(jià)9.72-10.80元（前值7.56-8.64），維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)行業(yè)銷售增速存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，有可能拖累公司銷售；房企融資收緊、基建業(yè)務(wù)資金沉淀增加資金鏈壓力。