魚躍醫(yī)療(002223)

業(yè)績總結： 公司 ] 2018 年實現(xiàn)營業(yè)收入 41.8 億元，同比增長 18.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤 7.3 億元，同比增長 22.8%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤 6.4 億元，同比增長25.3%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為 8.0 億元，同比增長 229.7%。

全年業(yè)績略超預期，經(jīng)營現(xiàn)金流改善顯著。 2018 年公司凈利潤增速、扣非凈利潤增速為 22.8%、 25.3%，略超市場預期。具體來看， 2018 年收入端繼續(xù)保持穩(wěn)健增長，毛利率較去年同期基本持平，銷售費用率為 12.8%，同比增加 1.5個百分點，主要是加大營銷體系建設以及品牌推廣力度所致，管理費用率為9.5%，較 2017 年減少 0.2 個百分點，財務費用由于美元升值同比增加 4225 萬元，對利潤增速影響較大。報告期內(nèi)，公司加強經(jīng)銷商回款管理，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為 8.0 億，較去年 2.4 億顯著改善。

家用板塊表現(xiàn)穩(wěn)健，線下渠道改革效果顯著。 呼吸供氧板塊收入 10.3 億，增長26.4%，制氧機預計增長 20%左右，戰(zhàn)略新品睡眠呼吸機增長 80%以上。家用醫(yī)療板塊收入 15.3 億元，增速約為 17%，核心產(chǎn)品電子血壓計和血糖預計保持30%左右的快速增長，新產(chǎn)品電動輪開始實現(xiàn)銷售，預計 2019 年將實現(xiàn)快速放量。渠道方面， 2018 年公司對線下渠道進行調(diào)整，收入增速恢復到 10%以上，改革效果顯著，未來持續(xù)穩(wěn)健增長可期，同時電商平臺繼續(xù)保持 40%以上高速增長， 目前銷售占比基本已與線下持平，對收入增速整體拉動作用將逐步提升。

臨床板塊業(yè)績改善空間較大。2018 年臨床板塊收入 10.3 億元，同比增長 10.3%。上械收入 5.7 億元，同比下降 3.9%，主要系生產(chǎn)線技改所致，凈利潤 0.7 億元，同比基本持平，其中拆遷補償款貢獻較大。中優(yōu)實現(xiàn)收入和凈利潤分別為 5.2億、 1.2 億元，同比增長 25.0%、 34.6%，表現(xiàn)穩(wěn)健。 AED 業(yè)務實現(xiàn)收入 1.4 億元，國內(nèi)增長 180%以上， 已實現(xiàn)扭虧為盈。我們認為公司臨床資源均屬于各細分領域的佼佼者，上械有望借助公司管理經(jīng)營和技術投入實現(xiàn)盈利能力顯著提升，中優(yōu)在保持院內(nèi)穩(wěn)健增長的同時，可借助公司 OTC 渠道優(yōu)勢實現(xiàn)零售端放量， AED 產(chǎn)品國內(nèi)市場規(guī)模大，成長空間十分廣闊。

盈利預測與評級。 預計 2019-2021 年 EPS 分別為 0.90 元、 1.12 元和 1.38 元，對應估值分別為 28 倍、 22 倍和 18 倍。我們認為公司將長期受益于老齡化趨勢，持續(xù)成長確定性高，維持“買入”評級。

風險提示： 產(chǎn)品銷量或低于預期的風險； 并購整合或低于預期的風險。