健康元(600380)

2018 年業(yè)績實現(xiàn)快速增長

公司公告 2018 年年報： 實現(xiàn)營收 112.04 億元， 同比增長 3.94%；歸母凈利潤 6.99 億元， 同比減少 67.21%； 歸母扣非后凈利潤 6.31 億元， 同比增長 26.35%； 整體業(yè)績基本符合市場預期。 公司業(yè)績下滑主要是去年同期珠海維星實業(yè)有限公司股權轉讓交易的影響所致，影響公司 2017 年歸母凈利潤 14.85 億元。 展望 2019 年， 公司主業(yè)有望保持快速增長， 同時復方異丙托溴銨吸入溶液的獲批標志著公司邁出關鍵第一步， 公司有望成為呼吸制劑領軍企業(yè)。

化學制劑穩(wěn)健增長，原料藥及中間體盈利提升，中成藥承壓

分細分板塊看：1、公司化學制劑收入 52.55億元，同比增長 10.93%，毛利率下滑 1.3%至 80.15%。制劑產(chǎn)品中，重點品種艾普拉唑（片劑+針劑）收入 5.88 億元， 同比大增 37.35%；亮丙瑞林微球銷售 7.61 億元， 同比大增 40.34%；尿促卵泡素收入 5.93 億元， 同比增長 7.80%， 鼠神經(jīng)生長因子收入 4.44 億元， 同比下滑 14.09%， 主要受到醫(yī)保控費等大環(huán)境影響， 占公司營收比降至 3.97%。公司不斷深化營銷改革，全力推行渠道下沉，加快銷售專科領域建設，提升單位醫(yī)院產(chǎn)出，有望助力整體制劑業(yè)務實現(xiàn)穩(wěn)健增長。 2、 公司化學藥及中間體收入 34.47 億元，同比增長 12.37%， 毛利率提升 4.55%至 29.90%，公司通過資源整合、調整產(chǎn)品結構，加大國際認證等措施，實現(xiàn)了重點高毛利產(chǎn)品持續(xù)穩(wěn)定增長。重要的原料藥及中間體市場價格回升，重點產(chǎn)品 7-ACA 利潤貢獻顯著提升。 3、 公司中藥收入 15.47 億元， 同比下滑 24.64%，毛利率下滑 2.79%至 76.08%。 其中核心品種參芪扶正注射液收入 10.02 億元， 同比下滑 36.31%，主要是受醫(yī)保控費、招標降價等政策影響，占公司營收比已降至 9.21%，后續(xù)對公司的影響已經(jīng)較小。 報告期內(nèi)參芪扶正注射液獲美國 FDA 批準Ⅰ期臨床，目前處于臨床研究階段。 4、保健品相對平穩(wěn)， 收入 2.05 億元， 小幅下降 3.57%； 診斷試劑及設備收入 6.97 億元， 同比增長 9.68%，實現(xiàn)了穩(wěn)健增長；公司持續(xù)開拓海外市場。報告期內(nèi)公司實現(xiàn)境外營業(yè)收入約 17.64億元，較上年同期增長 16.70%。 報告內(nèi)銷售費用相對平穩(wěn)， 為 39.79 億元， 同比增長 0.38%；管理費用 7.13 億元， 同比增長 9.18%。

持續(xù)加大研發(fā)投入，管線不斷推進，呼吸制劑業(yè)務起航

公司持續(xù)加大研發(fā)投入，研發(fā)費用達到 7.08 億元， 同比增長 34.13%。 呼吸系統(tǒng)疾病已成為國內(nèi)僅次于心腦血管的第二大疾病，其中慢性疾病主要包括哮喘和慢阻肺， 患者人群大， 吸入制劑是主流的用藥。相對于普通化藥制劑而言吸入制劑一般藥物和給藥裝置通常需要搭配，在吸入產(chǎn)品特點及給藥裝置的設計等工藝方面需考慮很多因素，吸入劑型對于產(chǎn)品顆粒大小有很高的要求，極大提升了仿制藥方面的難度。公司擁有以首席科學家金方為核心的吸入制劑的精英研發(fā)團隊，在吸入制劑技術方面積累豐富。在管線方面， 復方異丙托溴銨吸入溶液獲批，成為公司首個呼吸制劑產(chǎn)品，邁出了關鍵第一步， 此外截至報告期末，異丙托溴銨氣霧劑、布地奈德氣霧劑已完成發(fā)補資料研究并申報生產(chǎn)，有望年內(nèi)獲批。妥布霉素吸入溶液正在進行臨床試驗研究。沙美特羅氟替卡松吸入粉霧劑、鹽酸銨溴索吸入溶液、富馬酸福莫特羅吸入溶液、吸入用布地奈德混懸液等項目獲批臨床。 左旋沙丁胺醇吸入溶液項目已提交注冊申報。 公司在吸入制劑的布局處于領先地位，未來有望成為行業(yè)的領軍企業(yè)。

麗珠單抗當面：重組人絨促性素完成 III 期臨床并申報生產(chǎn)； HER2 單抗完成Ⅰ期臨床試驗研究并準備開展 II 期臨床研究；IL-6R 單抗項目取得臨床批件并完成 I 期臨床研究準備工作；PD-1單抗中美Ⅰ期臨床試驗研究進入最后研究階段，并開始啟動中國的化療聯(lián)合用藥的臨床研究工作；注射用重組人源化抗人腫瘤壞死因子α單克隆抗體Ⅱ期臨床試驗完成； CD20 單抗正在進行Ⅰ期臨床； RANKL 單抗處于 I 期臨床； CAR-T 項目組完成技術平臺的建立，并已完成多個靶點的開發(fā)，正在積極推進臨床研究和臨床申報。

看好公司長期發(fā)展，維持“買入評級”

除了重點布局的吸入制劑平臺外，公司還力爭打造國內(nèi)領先全球一流的單抗、緩釋微球、脂微乳等生物制藥、給藥載體技術平臺，為長期發(fā)展奠定了堅實的基礎。 我們看好公司吸入制劑發(fā)展?jié)摿ΓA計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.46、 0.55 及 0.64 元（其中 19/20 年小幅變化-1.54%/-0.55%），對應估值分別為 19、 16 及 14 倍，維持“買入”評級。

風險提示： 呼吸制劑研發(fā)進展及銷售低于預期，艾普拉唑等化學制劑增長低于預期，單抗等創(chuàng)新研發(fā)管線進度低于預期，中藥業(yè)務下滑超預期